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出品：新浪财经上市公司究诘院
作家：喜乐
国恩科技于1月27日初始群众发售，瞻望于2月2日订价，并于2月4日在港交所挂牌往还。本次刊行价钱区间为34港元/股-42港元/股，刊行股数为3000万股，对应刊行规模约为10.2亿港元-12.6亿港元。看成横跨化工新材料与大健康两大领域的供应商，国恩科技本次价钱区间对应的A股折价幅度、“大化工为主、大健康为辅”的业务结构特征、香港市集对有关行业的估值偏好、同期A to H项主张竞争神态，以及本次刊行未诞生逾额配售遴荐权的安排等多重身分，激发市集对其订价合感性、上市后股价踏实性及遥远估值逻辑的要点计划。
原材料占销售成本九成以上 盈利智力冲突空间有限
国恩科技深耕化工新材料产业链，进取延长至苯乙烯、聚苯乙烯等绿色石化材料，向下粉饰电子电器、汽车、新动力等多元诓骗场景，2024年以2.5%的市集份额位列中国有机高分子改性及复合材料行业第二，同期亦然国内最大的聚苯乙烯产能企业。在大健康领域，依托子公司东宝生物的纵向一体化布局，公司骨明胶产量居内资品牌首位，空腹胶囊产量位列内资品牌第二。
招股书炫耀，2022-2024年及2025年前十个月，公司收入诀别为134亿元、174亿元、192亿元及174亿元，三年复合增长率为19.6%，但2025年前十月同比增速放缓至9.9%。
归母净利润波动昭彰，同期诀别为6.6亿元、4.7亿元、6.9亿元及7.1亿元，同比诀别增长3.1%、-29.7%、45.2%、40.2%，净利润波动较大。据卖方预测，2025年公司全年收入有望达220亿元，归母净利润8.5亿元，同比诀别增长19.6%及23.7%。
盈利智力方面，公司濒临显耀的盈利空间受限问题，中枢要害在于原材料成本占比极高且价钱波动剧烈，重复行业竞争带来的订价压力，导致举座毛利率抓续承压。从成本结构来看，销售成本华夏材料占比遥远守护在90%以上，2022-2024年及2025年前十个月，原材料成天职别为110.35亿元、144.25亿元、159.71亿元及142.35亿元，占各期销售成本的比例次序为93.3%、91.1%、90.8%及91.1%，其中大化工板块的树脂、大健康板块的骨粒等中枢原材料价钱的波动，平直主导了公司成本端的变化。
受此影响，2022-2024年公司毛利率抓续下滑，从11.8%降至8.3%，2025年前三季度虽略有回升至10.4%，但仍处于低位区间，盈利弹性严重受限。
值得羁系的是，公司大健康板块展现出更强的盈利后劲，2025年前十个月毛利率达22.5%，但该板块收入仅占举座收入的3.5%，且较2022-2024年有所下滑，有限的收入规模难以对冲大化工板块的低毛利株连，无法灵验拉动公司举座盈利水平升迁。
同期另有4单大市值A to H神色初始 刊行扣头超40%眩惑力仍有限
国恩科技港股刊行价区间较A股1月29日收盘价55.78元/股，折价约32.7%~45.5%。但从过往神色及同期神色情况来看，这一扣头水平的眩惑力相对有限。
从同期神色对比来看，本周共有5单A to H神色同步初始刊行，国恩科技151亿元的最新市值在其中处于垫底位置，是同期刊行神色中市值最小的场所，而市值规模时时与市集资金矜恤度、流动性守旧智力平直有关，较小的市值体量自己就镌汰了对机构资金的眩惑力。
再从扣头水平维度分析，2026年以来港股A to H项主张刊行扣头呈现昭彰抬升趋势，本周初始的神色中，澜起科技、富门户控的最高刊行价对应的A股折价已诀别达到41.2%、45.9%，均进取40%；即便东鹏饮料、牧原股份的最高刊行价扣头相对较低，诀别为15.5%、24.7%，但这两家公司均未诞生刊行价下限，意味着订价阶段仍存在较大的向下转机空间，实质刊行扣头可能进一步扩大。
反不雅国恩科技，32.7%-45.5%的扣头区间虽看似粉饰了部分同期项主张扣头水平，但相较于澜起科技、富门户控等体量更大（市值诀别为1859亿元、674亿元）、行业矜恤度更高的刊行东说念主，其扣头力度并未变成显耀上风。在现时同期神色密集刊行、资金可遴荐范围较广的配景下，国恩科技的扣头眩惑力不及问题更为隆起，除非在订价前，公司A股股价能保抓踏实上升态势，进一步拉大港股刊行价与A股收盘价的价差、扩大实质扣头空间，不然难以灵验眩惑增量资金参与认购。
产业老本聚焦大健康 财务投资者影响力偏弱
国恩科技本次IPO共眩惑8家基石投资者，统共投资4100万好意思元，占按刊行价下限计的刊行规模的31.3%。具体参与主体方面，国恩科技看成青岛土产货企业得到了青岛最大的国有投资平台青岛城投集团500万好意思元的基石投资，值得羁系的是，政府投资经常更多源于区域产业布局考量，而非纯财务投资。
产业投资层面，哈尔滨誉衡药业董事长抓股主体投资 1026 万好意思元，复星海外投资 513 万好意思元，两家投资者均聚焦大健康领域 —— 复星海外旗下多个主体深耕医疗医药有关业务，誉衡药业更是遥远布局医药健康产业，与国恩科技在大健康板块的胶原产业链布局具备自然的协同基础。后续能否借助产业协同效应，鼓舞大健康板块收入规模扩大、升迁其在公司举座业务中的占比，进而改善公司盈利结构，成为市集矜恤的焦点之一。
中资财务投资者方面，前海海外基金、富国基金、申万宏源诀别投资1411万好意思元、128万好意思元及100万好意思元，三家机构在香港市集齐不具有充分的影响力，对市集的带动傍边有限。值得羁系的是丞安海外和新嘉钞票两个主体，丞安海外穿透后为私募基金益安基金首创东说念主于新伟和百丞税务董事董华两位当然东说念主，新嘉钞票穿透后为七名高净值个东说念主专科投资者。
无绿鞋护盘重复港股行业偏好制约 南向资金成要津变量
此外，值得羁系的是，国恩科技本次刊行并未诞生逾额配售遴荐权，也等于莫得稳市资金。这或意味背后或反馈出前期市集摸底阶段，公司及保荐东说念主团队未能得到弥散积极的订单反馈，市集对其刊行订价、业务出路的认同经由尚未变成共鸣，不得已在初始刊行时烧毁稳市安排，转折传递出“订单承勉力度不及”的信号。
从市集案例来看，2025年以来登陆港股的A to H神色中，赛力斯、海天味业、中伟新材等均遭受上市首日盘中破发的情况，其中赛力斯盘中最大破发幅度超10%，一度濒临估值承压的场所。但这些公司均因诞生了绿鞋机制，保荐东说念主得以在尾盘动用稳市资金大举买入，最终收尾“收盘不破发”，灵验缓解了短期股价波动压力，也为后续估值建立预留了空间。反不雅国恩科技，衰退绿鞋资金的护盘保险，上市后若遭受抛压，股价将平直露出在市集波动中，既无缓冲器用也无流动性托底，破发风险显耀高于同期设有绿鞋的神色，这极少需要投资者要点警惕。
不外，凭据港股市集公法，国恩科技看成 A to H 上市公司，知足有关条目后可快速纳入港股通场所范围，这一机制为其股价提供了潜在的流动性守旧。若上市首日能得到充足的南向资金贯串抛压，或可弥补无绿鞋护盘的短板，一定经由上缓解股价波动压力，幸免首日发扬过于惨淡。
此外，香港市集的行业估值偏好也对国恩科技变成制约。港股市集向来对科技、新经济等高增长、高毛利赛说念更为喜爱，而化工行业看成传统周期性行业，大齐濒临估值折价，市集矜恤度和资金建立意愿相对较低。尽管国恩科技布局了大健康这一高毛利板块，2025年前十个月该板块毛利率达22.5%，显耀高于举座盈利水平，但受限于仅3.5%的收入占比，其在公司举座业务结构中权重极低，难以篡改市集对公司“化工为主”的中枢定位。在此配景下，港股市集不仅难以对其化工业务赐与高估值，也难以因小体量的大健康板块赐与荒芜的估值溢价，国恩科技后续估值升迁将濒临双重压力。
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